«МОЭСК» - электросетевая компания, обслуживающая потребителей Москвы и Московской области. Основным акционером являются «Россети» с долей в 50,9%, у ЗАО «Лидер» - 17,29%.
12 сентября на пресс-конференции в «Интерфаксе» МОЭСК сообщил о готовности первой из дочек Россетей перейти на промежуточные дивиденды. Кроме того, компания объявила о планах значительно увеличить финансовые результаты в будущем. Мы разобрали причины значительного падения прибыли компании в последние несколько лет и дали оценку ее будущим перспективам.
Выручка и прибыль
Выручка МОЭСК последние 6 лет растет среднегодовым темпом на 6% в год, в основном за счет увеличения тарифов на передачу электроэнергии. Показатели прибыльности компании при этом снижаются: EBITDA, операционная и чистая прибыль по итогам 2018 года оказались на треть ниже уровня трехлетней давности. Снижение рентабельности было вызвано опережающим ростом расходов на передачу электроэнергии и увеличением статьи «прочих расходов», которую компания подробно не раскрывает.
На протяжении 2013-2017 годов свободный денежный поток МОЭСК был отрицательным, что привело к необходимости увеличивать долг: за последние 3 года он вырос на треть, до 95 млрд рублей. По итогам 2018 года коэффициент Чистый долг/EBITDA составлял 2,3х, что является уровнем «выше среднего» для компаний российского рынка акций.
Причины слабого денежного потока и роста долга:
1. Низкая эффективность инвестиций, характерная для представителей сектора электросетевых компаний. При значительных капитальных затратах на уровне 17% от выручки, рост доходов сдерживается тарифным регулированием со стороны государства, а также слабым контролем над расходами.
2. Необоснованные дивиденды. При отрицательном свободном денежном потоке компания выплачивала дивиденды за счет увеличения долга. Показательным стал период с 2013 по 2016 годы, когда при совокупном отрицательном FCF в 20 млрд рублей, МОЭСК выплатил 16 млрд рублей дивидендов.
3. Сокращение кредиторской задолженности. На конец 2014 года краткосрочная кредиторская задолженность МОЭСК превышала 50 млрд рублей. К концу 2018 года показатель сократился до 16 млрд рублей. Сокращение задолженности снижало свободный денежный поток.
Что может измениться:
1. Ранее МОЭСК планировал почти на 20% сократить инвестиции после 2019 года.
2. Компания ожидает положительного экономического эффекта от изменений в тарифном регулировании, что даст более 15 миллиардов рублей дохода в год к 2024 году.
3. Компания прекратит сокращение кредиторской задолженности, что выведет свободный денежный поток на стабильный уровень в 9 млрд рублей в год. FCF/рыночная капитализация в таком случае составит почти 20%.
Сама компания ожидает рост чистой прибыли к 2023 году в три раза до 14,6 млрд рублей и повышение EBITDA до 53,4 млрд рублей (+40% к 2018г). Выручка к этому периоду должна достичь 199,2 млрд рублей (+25%).
Оценка МОЭСК
Мы считаем, что компания слишком оптимистически относится к ожидаемым финансовым результатам. В нашей DCF-модели выручка к 2023 году составит 180 млрд рублей, чистая прибыль 10,8 млрд. Тем не менее, при выплате дивидендов на уровне 50% от прибыли даже при относительно пессимистичной оценке, модель дает положительный текущий потенциал. Рейтинг «20» из «20», потенциал Strong Buy, держать долю в портфеле больше, чем предполагает бенчмарк.
Дивиденды
По итогам 2019 года совокупный размер дивидендов может составить 3,6 млрд рублей или 0,074 руб. на акцию, что формирует дивидендную доходность к текущим ценам на уровне 8,1%. С учетом индекса стабильности выплат DSI акции МОЭСК могут попасть в дивидендный портфель по итогам ближайшей ребалансировки.
Оценки и мультипликаторы
Акции МОЭСК оценены на уровне рынка по мультипликаторам (P/E 2019 = 6,1x; EV/EBIT 2019 = 8,3х). Рентабельности инвестированного капитала недостаточно для попадания в портфель по стратегии эффективных и недооцененных акций Smart Estimate.
МСФО (2кв 2019)
МОЭСК в сервисе «Дивиденды»
МОЭСК в сервисе «Анализ акций»
Вся аналитика
Инвестиционная компания ДОХОДЪ, Акционерное общество (далее Компания) не обещает и не гарантирует доходность вложений. Решения принимаются инвестором самостоятельно. Информация, представленная здесь, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, а упоминаемые финансовые инструменты могут не подходить вам по инвестиционным целям, допустимому риску, инвестиционному горизонту и прочим параметрам индивидуального инвестиционного профиля. При подготовке представленных материалов была использована информация из источников, которые, по мнению специалистов Компании, заслуживают доверия. При этом данная информация предназначена исключительно для информационных целей, не содержит рекомендаций и является выражением частного мнения специалистов аналитической службы Компании. Невзирая на осмотрительность, с которой специалисты Компании отнеслись к составлению этой страницы, Компания не дает никаких гарантий в отношении достоверности и полноты содержащейся здесь информации. Никто ни при каких обстоятельствах не должен рассматривать эту информацию в качестве предложения о заключении договора на рынке ценных бумаг или иного юридически обязывающего действия, как со стороны Компании, так и со стороны ее специалистов. Ни Компания, ни ее агенты, ни аффилированные лица не несут никакой ответственности за любые убытки или расходы, связанные прямо или косвенно с использованием этой информации. Данная информация, действительна на момент ее публикации, при этом Компания вправе в любой момент внести в информацию любые изменения. Компания, ее агенты, работники и аффилированные лица могут в некоторых случаях участвовать в операциях с ценными бумагами, упомянутыми выше, или вступать в отношения с эмитентами этих ценных бумаг. Результаты инвестирования в прошлом не определяют доходы в будущем, государство не гарантирует доходность инвестиций в ценные бумаги. Компания предупреждает, что операции с ценными бумагами связаны с различными рисками и требуют соответствующих знаний и опыта.
